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福建水泥(600802)首次覆盖报告:高弹性低估值 关注预期差

发布时间:2020-02-05    研究机构:天风证券

(1)关注变化——内外皆改善,潜力被低估

对福建地区水泥行业的固有印象是,成本差异导致一直以来“内陆布局”竞争力不及“水路输入”,本地价格受外来牵制。但是,我们重点提示,行业格局正在边际改善,公司治理水平也在不断提升,建议重视变化,重视低估值高弹性的投资机会。

(2)供给格局改善,新增影响有限

①本地格局——关注预期差

安砂二期技改项目成功实施后,福建水泥(600802)将拥有4500t/d 以上产线5 条,无论是先进产能比重还是总产能绝对值,在省内水泥行业中都将处于首位。截止2019 年中报,公司熟料年产能784.3 万吨、水泥1250 万吨(熟料省内占比14%,水泥占比18%)。集中度认知存在预期差,争议出现在前三大或者前五大集中度偏低。但容易被忽视的是,华润水泥与福建水泥的合作关系等。如果考虑两两之间的关联,行业集中度可能优于目前情况。

②外来流入——体现成本定价,未来幅度可控

在疫情危险彻底消除前,外地“水运抵福”的熟料量预期同比减少,区域流动对本地价格的压制效果或许减弱,同时,需求完全恢复的情况下,如果外来流入渠道仍未及时畅通,福建本地不排除会出现熟料紧缺、供不应求的状态,供需格局对本地价格同样形成支撑。我们尝试理解福建在地理位置上的特殊意义。上接长三角,下连珠三角,同时沿海地形决定拥有成熟的运输港口和码头,山区多石灰石资源也较为丰富,在整体需求平稳的情况下,如果福建一直是价格洼地,福建北部有向上进入浙江的动力,福建南部有向下进入珠三角的动力,而长三角、珠三角一直是全国性龙头企业深度布局的重点区域。如果价格可以呈现合理差距,对于平缓区域的流动性或许更加适合。长江环保治理力度加强,运输力下降可能会导致流入减少。

③错峰生产——减量减排,响应环保,应对新增(3)水泥需求稳健,景气有望延续

福建地区经济发展增速较快,占据沿海优势,开放程度高于内陆省份,2020 年GDP目标增速7-7.5%,固定资产投资增速目标7.5%左右。福建每百平方公里高速里程为4.18 公里,相对经济发达省份仍有差距。2020 年在建高速铁路至少3 条,此外还包括地铁、轻轨、机场等项目。房地产投资增速呈现一定周期性,2019 年沿海城市除厦门、漳州外,增幅均实现两位数。从人口结构角度看,福建适龄劳动者比例较大,城镇化仍有较大空间。

(4)业绩弹性突出

2019 年多雨天气“拖累”二三季度业绩,四季度天气转晴后叠加赶工,量价环比增长明显。从业绩弹性角度,我们观察在假设2020 年均价分别同比提高30、40、50、60 元四种情境下分别对应的业绩表现。提高30 元的情况下,净利润有望超过7.5 亿元,提高60 元有可能经营性业绩翻倍增长,考虑到年初以来,福建大部分城市均价同比去年提高100 元以上,较高价格基数进入2020 年,目前库存处于低位,淡季降价幅度可能有限。即使二三季度出现价格环比下调,全年均价角度仍大概率同比提升。从估值角度,2020 年对应动态PE 不到4X,在水泥股中显著偏低。

投资建议:我们预计2019-20 年归母净利分别为4.71、7.67 亿元,对应PE 分别为6.2X、3.8X,如果按照行业平均6X 估值,目标价12.05 元。给予“买入”评级。

风险提示:疫情持续时间不及预期;地产投资力度与重点工程进程不及预期;雨水天气不及预期;错峰生产执行力度不及预期。

申请时请注明股票名称