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福建水泥(600802):金融资产大幅增值,水泥主业发展缓慢

发布时间:2008-02-18    研究机构:申万宏源

体制限制了福建水泥(600802)主动求变:长期老国企体制下的福建水泥,不仅冗员庞大,而且经营管理效率不高,缺乏主动开拓积极求变的动力。如果体制和人员包袱两个关键节点没有政府和大股东层面的干预(政府承担历史人员和大股东变更),公司15%地的高额销售费率、每年1300万的额外人员费用都很难下降。

公司主业战略上,在行业高度景气需求快速做大做强的时段,继续过于谨慎保守小幅匀速产能扩张的方针,未来三年将错失一个飞跃发展的良机而继续平庸。

福建地区水泥行业发展潜力大:经过前几年经济建设的沉寂,福建地区从06年开始进入新一轮的建设高潮,未来三年年均水泥需求可以保持5%以上的增幅。现在地区10%的水泥缺口依靠江西等外省贴补,今后邻省建设提速和运费持续上涨,省外补充将减少。当地的水泥行业由于缺乏领袖型的龙头企业带领,技术进步远落后与全国水平,到06年底,福建省落后产能超过70%,且没有日产4000T/D 以上的大型新型干法生产线,新产能建设速度慢增量少。供不应求情况下我们看好福建地区水泥价格的上涨趋势,结构调整技术进步中,我们看好福建省水泥行业巨大的发展潜力。

目前股价已经完全体现水泥业务和金融资产价值,给予“中性”评级:根据我们对福建水泥产量增长和价格上涨的假设预测,公司08-10年间实际产量分别为513、525和837万吨,对应业绩分别为0.21、0.35和0.47元。公司水泥业务参照市场平均09年20-25倍PE 估值,对应水泥资产每股价值为8.6-10.75元,加上兴业银行每股4.11的股权价值,合并后合理股价对应为12.71-14.86元,现在股价已经达到上限。我们给予“中性”的投资评级。如果今后政府承担冗员费用或体制改变,地区水泥价格大幅上涨和兴业银行股权再次增值可能短期刺激股价。

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